Сегодняшнее утро дает мне наглядный пример рынка, который одновременно испытывает облегчение и остается хрупким. Охлаждение американской инфляции и новый спрос на искусственный интеллект резко поднимают азиатские технологические бумаги, Kospi прибавляет более 7 процентов. Но под этой лентой сигналы, по которым я реально торгую, говорят об обратном: нефтепереработка отказывается дешеветь, данные по Китаю разочаровывают, в Германии логистический шок, а в валютной системе евро по-прежнему не может бросить вызов доллару. Ралли реально. Трещины тоже реальны. Именно это напряжение я несу с собой в сессию.
1. Kospi взлетает, а Европа равнодушна к ASML
Азия показала впечатляющее ралли во главе с Kospi, который прибавил более 7 процентов на SK Hynix, чьи АДР взлетели на 27 процентов в Нью-Йорке. MSCI Asia Pacific прибавил 2,3 процента, Nikkei 225 и Taiex закрылись в плюсе, а фьючерсы на Nasdaq 100 указывают на рост на 0,6 процента перед открытием американской сессии. Что меня поражает, так это контраст с Европой. Фьючерсы на Stoxx 50 едва шелохнулись на новости о том, что ASML второй раз за год повысила прогноз, а затем просели на 0,2 процента. Когда компания выдает настолько чистый результат, а индекс все равно проседает, это говорит о том, что европейский аппетит к риску сдерживается чем-то другим, в данном случае природным газом на максимуме с марта и тяжелым геополитическим фоном. Большинство региональных индексов все еще ниже за месяц, и Азия потеряла ту самостоятельную силу, которая была у нее до иранского конфликта.
2. Более мягкий CPI и ФРС, которая отказывается это признавать
Американский CPI снизился впервые за шесть лет, и рынок сделал то, что обычно делает рынок: вероятность июльского повышения ставки рухнула с 40 процентов до менее чем 17. Двухлетние доходности закрепились на уровне 4,19 процента, десятилетние на 4,60. Я бы не стал догонять это движение. Кевин Уорш отказался объявлять победу, заявил, что миссия не выполнена, и оставил на столе вариант с сентябрьским шагом. Это важно, потому что позиционирование перекошено. Трейдеры массово набирали короткие позиции по фьючерсам на fed funds, открытый интерес удвоился с июня, так что болезненной сделкой станет ястребиный сюрприз, а не голубиное продолжение. При том что свопы на инфляцию и вмененная инфляция остаются низкими, есть реальный разрыв между тем, что закладывает деск по ставкам, и тем, что реально может оправдать один мягкий отчет. Именно здесь я жду резкого разворота.
3. Не та цена на нефть: крек-спреды, а не сырье
Вот искажение, которое сегодня заботит меня больше всего. Угрозы Трампа ударить по иранским электростанциям и мостам, плюс восстановленная блокада Ормузского пролива, удерживают Brent около 85,50 доллара. Но посмотрите дальше котировки сырой нефти. Цены на бензин, дизель и авиакеросин упорно держались высокими даже после того, как нефть подешевела на новостях о меморандуме о взаимопонимании между США и Ираном, а крек-спред Nymex 3-2-1 поставил рекорд выше 64 долларов за баррель. Это история не про сырье, а про нефтепереработку: поврежденные мощности в Заливе и украинские удары по российским НПЗ застопорили переработку баррелей в продукт. До реальной экономики доходит стоимость продукта, а не сырья, и именно поэтому ястребиный тон центрального банка сейчас легко оправдать. Золото, считывая ту же картину, просело до 4035 долларов за унцию под давлением перспективы высоких реальных доходностей и более крепкого доллара.
4. Слабые данные по Китаю и обмеление Рейна
Китай вырос на 4,3 процента во втором квартале, это самый медленный темп за три года и ниже ожиданий, даже при том что июньские розничные продажи и промышленное производство превысили прогнозы. Я читаю этот разрыв так же, как его читает рынок: месячная активность может приукрашивать картину, но квартальный агрегат сохраняет сомнения по поводу внутреннего спроса. Дальше в Европе есть вполне физический риск. Из-за жары мелеет Рейн, что вынуждает баржи снижать загрузку. Thyssenkrupp приостановила работу буксирных судов, а BASF добавила суда, чтобы компенсировать потерянные мощности. Затяжной период низкой воды может стоить 0,4 процента немецкого ВВП, как это уже было в 2018 году, и удар приходится по обрабатывающему сектору, который и так испытывает давление от энергозатрат, при этом альтернативы по железной дороге ограничены из-за работ на правом берегу. Это тот самый идиосинкратический шок предложения, который никогда не появляется в модели ставок, пока не появляется.
5. Структурный потолок евро
Последний элемент меняется медленнее всего, но он самый важный. При всех разговорах о дедолларизации Bloomberg Intelligence прямо показывает этот потолок: доллар по-прежнему составляет 57 процентов мировых резервов и 63 процента международного долга, против 20 и 25 процентов у евро. Евро не хватает оптимальной валютной зоны и единого рынка облигаций, и цифры здесь однозначны: примерно 14 триллионов долларов совокупного европейского долга против 31 триллиона на рынке казначейских облигаций США. Именно эта глубина рынка решает все. Кристин Лагард права, продвигая союз рынков капитала и совместный выпуск долга, потому что только общий безопасный актив создает конкурентоспособный пул ликвидности, и цифровой евро с горизонтом запуска в 2029 году это часть того же аргумента. Пока не появится номинированный в евро пул, который торгуется как казначейские облигации, единая валюта остается ценополучателем в системе.
С чем я иду в сессию
Мое прочтение таково: это настоящая передышка поверх неустраненных структурных трещин. Азиатская ликвидность и более мягкая траектория ставок покупают время, но искажение в нефтепереработке, хрупкость немецкой логистики и отсутствие убедительной альтернативы доллару сохраняют шаткий баланс. Я уважаю техническую ленту, но не доверяю ей до конца, слежу за риском ястребиного сюрприза от Уорша, а не голубиного продолжения, и считаю честным сигналом по энергии цены на продукт, а не на сырье. Краткосрочный оптимизм, долгосрочная хрупкость, и дисциплина в том, чтобы держать в поле зрения оба сразу.