16.23 पर स्पॉट VIX बताता है कि इक्विटी मार्केट शांति के लिए प्राइस्ड है। सतह से एक परत नीचे सब कुछ इसके उलट बताता है। 93.53 पर VVIX, एक तीखा कॉन्टैंगो जो अक्टूबर फ्यूचर्स को 20 के निचले दायरे तक उठा देता है, एक कॉल स्क्यू जो ऊपर की ओर 112 प्रतिशत इम्प्लाइड वोल तक जाती है, और 65 स्ट्राइक पर बैठी 272,603-लॉट की ओपन इंटरेस्ट वॉल, ये आत्मसंतुष्टि के निशान नहीं हैं। ये एक ऐसे मार्केट के निशान हैं जो चुपचाप टेल के लिए प्रीमियम चुका रहा है। यह वह कॉन्फिगरेशन है जिसका सम्मान करना मैंने सीखा है, क्योंकि शॉर्ट-वोल कॉम्प्लेक्स के अनवाइंड होने से हफ्तों पहले टेप ऐसा ही दिखता है। मुझे एक और वोल्मगेडन की उम्मीद है, और मैं ठीक-ठीक बताना चाहता हूं क्यों, और क्यों स्ट्रक्चर को स्क्रीन पर दिख रहे 16 हैंडल के बजाय फ्यूचर्स पर ट्रेड करना चाहिए।
1. सिग्नल स्पॉट नहीं, वोल का वोल है
आज सुबह मेरी स्क्रीन पर सबसे उपयोगी नंबर VIX नहीं, बल्कि VVIX का VIX से अनुपात है। 93.53 बटा 16.23 पर, यह अनुपात लगभग 5.8 है। स्पॉट VIX कहता है कि नियर-टर्म इक्विटी रिस्क दबा हुआ है। VVIX, यानी वोलैटिलिटी की वोलैटिलिटी, कहता है कि मार्केट खुद VIX ऑप्शंस में कन्वेक्सिटी के लिए भारी प्रीमियम चुका रहा है। ये दोनों बातें केवल एक ही तरह से मेल खाती हैं: कोई बड़ा साइज़ वाला खिलाड़ी इंश्योरेंस की इंश्योरेंस खरीद रहा है। टेल हेजर्स और वोल ट्रेडर्स सक्रिय हैं और रिजीम को लेकर वाकई अनिश्चित हैं, और वे उस अनिश्चितता को वहां व्यक्त कर रहे हैं जहां कैरी पर गलत होना सबसे सस्ता है और शॉक पर सही होना सबसे ज़्यादा कन्वेक्स है। जब स्पॉट वोल सोया हुआ है और वोल-का-वोल जागा हुआ है, तो यह शांति सहमति नहीं, एक गतिरोध है।
2. आप 16 नहीं, बल्कि 20 ट्रेड कर रहे हैं
यहीं पर ज़्यादातर लोग ट्रेड का साइज़ गलत लगाते हैं। VIX कॉल स्प्रेड्स फ्यूचर्स पर प्राइस होते हैं, स्पॉट पर नहीं, और फ्यूचर्स तीखे कॉन्टैंगो में हैं।
| कॉन्ट्रैक्ट | प्राइस | पिछले से स्प्रेड |
|---|---|---|
| स्पॉट | 16.23 | |
| UX1 (फ्रंट) | 17.00 | +0.77 स्पॉट की तुलना में |
| UX2 | 18.35 | +1.35 |
| UX3 | 19.40 | +1.05 |
| UX4 | 20.32 | +0.92 |
| UX5 | 20.60 | +0.28 |
| UX6 | 20.69 | +0.09 |
करीब 97 दिन की स्ट्रक्चर के लिए, जो लगभग 21 अक्टूबर को एक्सपायर होती है, प्रासंगिक एंकर UX4 के 20.32 के करीब है। इसे दोबारा पढ़िए, क्योंकि यह पूरे ट्रेड को नए सिरे से परिभाषित करता है। अक्टूबर VIX ऑप्शंस के लिए आपका असली एट-द-मनी लेवल 20 से 20.50 के आसपास है, न कि वह 16.23 जो आप स्पॉट टिकर पर देखते हैं। 20 पर स्ट्राइक किया गया कॉल आउट ऑफ द मनी नहीं है, यह उस इंस्ट्रूमेंट पर एट द मनी है जिसे आप असल में ट्रेड कर रहे हैं। जो कोई भी VIX कॉल्स नेकेड लॉन्ग होल्ड कर रहा है, उसके लिए कॉन्टैंगो एक स्ट्रक्चरल हेडविंड है, क्योंकि अगर कुछ नहीं होता है तो समय बीतने के साथ फ्यूचर स्पॉट की ओर रोल-डाउन होता है। यह रोल-डाउन ठीक वही कैरी है जिसे शॉर्ट-वोल कॉम्प्लेक्स लगातार बटोरता रहा है, और यही वजह है कि जब यह पलटता है तो अनवाइंड इतना हिंसक हो जाता है।
3. स्क्यू गलत दिशा में चलती है
इक्विटी इंडेक्स ऑप्शंस में डाउनसाइड पुट स्क्यू होती है। VIX ऑप्शंस इसका उल्टा करते हैं। कॉल स्क्यू मज़बूती से ऊपर की ओर झुकी होती है, और कॉल जितना ज़्यादा आउट ऑफ द मनी होता है, उसका इम्प्लाइड वोल उतना ही ज़्यादा रिच होता है।
| स्ट्राइक | इम्प्लाइड वोल | ATM के मुकाबले (~20) |
|---|---|---|
| 15 | 52.3% | -19.2 pts |
| 17 | 60.2% | -11.3 pts |
| 20 | 71.5% | ATM (फ्यूचर्स रेफ) |
| 22 | 77.8% | +6.3 pts |
| 25 | 85.6% | +14.1 pts |
| 30 | 95.4% | +23.9 pts |
| 35 | 104.5% | +33.0 pts |
| 40 | 111.9% | +40.4 pts |
40 स्ट्राइक पर 112 प्रतिशत का इम्प्लाइड वोल मार्केट का यह बताना है कि 20 से 40 की चाल कोई टू-स्टैंडर्ड-डिविएशन जिज्ञासा नहीं, बल्कि एक जीवंत परिदृश्य है जिसे लोग एक बड़ी कीमत चुकाकर भी अपने पास रखना चाहते हैं। यही वह कन्वेक्सिटी प्रीमियम है जो टेल-रिस्क हेजिंग डिमांड में समाया हुआ है, और यह वही प्रीमियम है जिसकी ओर पहले सेक्शन में VVIX इशारा कर रहा था। इसका व्यावहारिक नतीजा यह है कि दूर के अपसाइड कॉल को सीधे खरीदना महंगा है, और ज़्यादा साफ-सुथरी एक्सप्रेशंस वे स्ट्रक्चर हैं जो उस रिच अपसाइड स्क्यू का कुछ हिस्सा वापस मार्केट को बेच देती हैं: फ्यूचर्स के इर्द-गिर्द एंकर किए कॉल स्प्रेड्स और कॉल रेशियो, या कैलेंडर्स जो इस तथ्य पर टिके होते हैं कि टेनर बढ़ने के साथ यह स्क्यू सिकुड़ती है।
4. 97 दिन का टेनर क्यों मायने रखता है
VIX इम्प्लाइड वोल का एट-द-मनी टर्म स्ट्रक्चर नीचे की ओर झुका हुआ है। 30 दिन का ATM 86.6 प्रतिशत है, 60 दिन का 78.8 है, और सामान्य 90 दिन का 73.6 है। 25-डेल्टा स्क्यू, जिसे 90 प्रतिशत मनीनेस माइनस 110 के रूप में मापा जाता है, गहरे नेगेटिव में है और जैसे-जैसे टेनर बढ़ता है यह सिकुड़ती जाती है: 30 दिन पर माइनस 36.5 पॉइंट्स, 60 दिन पर माइनस 18.0, और 90 दिन के करीब माइनस 15.0। सीधे शब्दों में, सबसे नज़दीकी एक्सपायरी सबसे रिच और सबसे कन्वेक्स स्क्यू लेकर चलती हैं, और जैसे-जैसे आप अक्टूबर टेनर की ओर बढ़ते हैं यह चपटी होती जाती है। यही वजह है कि 97 दिन की स्ट्रक्चर एक महीने के हेज से अलग व्यवहार करती है। आप कुछ विस्फोटक शॉर्ट-डेटेड कन्वेक्सिटी छोड़ते हैं, लेकिन बदले में कम स्क्यू टैक्स चुकाते हैं, और फ्रंट-मंथ पोज़िशन पर रोज़ाना थीटा तले कुचले बिना कैटलिस्ट के आने के लिए समय खरीद लेते हैं। किसी एक इवेंट-डेट के बजाय रिजीम से जुड़े नज़रिए के लिए, लंबा टेनर ज़्यादा ईमानदार एक्सप्रेशन है।
5. पोज़िशनिंग का संकेत: 65 पर एक वॉल
ओपन इंटरेस्ट वह जगह है जहां नैरेटिव कमिटमेंट बन जाता है। सबसे नज़दीकी लिक्विड एक्सपायरी, 22 जुलाई पर, कॉल साइड ठीक वहीं जमा है जहां आप उम्मीद करेंगे अगर मार्केट किसी स्पाइक के लिए पोज़िशन ले रहा हो।
| कॉल्स (स्ट्राइक / OI) | पुट्स (स्ट्राइक / OI) |
|---|---|
| 65 → 272,603 | 17 → 184,258 |
| 25 → 239,904 | 18 → 112,034 |
| 20 → 215,900 | 19 → 101,011 |
| 30 → 159,503 | 15 → 66,590 |
| 28 → 108,405 |
272,603 कॉन्ट्रैक्ट्स की ओपन इंटरेस्ट वाला 65 कॉल वह लाइन है जो मुझे रोक देती है। कोई भी स्पॉट से चार गुना ऊंची स्ट्राइक पर इतने बड़े साइज़ की पोज़िशन इसलिए फंड नहीं करता कि उसे लगता हो बेस केस में यह इन द मनी खत्म होगी। वे इसे इसलिए फंड करते हैं क्योंकि अगर VIX वाकई फट पड़े तो पेऑफ इतना कन्वेक्स है कि एक छोटा, सस्ता, टेल पर हाई-डेल्टा वाला बेट पूरी बुक पर हावी हो जाता है। यह एक सोचा-समझा वोल्मगेडन हेज है, या वोल्मगेडन बेट, यह इस पर निर्भर करता है कि इसे कौन होल्ड कर रहा है। इस बीच पुट ओपन इंटरेस्ट 15 से 19 पर जमा है, जो बस शॉर्ट-वोल भीड़ का वह तरीका है जिससे वे उस डाउनसाइड को बेचकर कैरी फाइनेंस करते हैं जिस ओर कॉन्टैंगो उन्हें पहले से खींच रहा है। एक ही ऑप्शंस चेन में आपके पास फरवरी 2018 में उड़ जाने वाले रिफ्लेक्सिव ट्रेड के दोनों पहलू मौजूद हैं: एक विंग पर भीड़भाड़ वाला शॉर्ट-वोल कैरी, और दूसरी ओर एक संकेंद्रित टेल बेट।
6. मुझे दूसरे वोल्मगेडन की उम्मीद क्यों है
वोल्मगेडन कोई कीमत नहीं, एक मैकेनिज्म है। यह तब होता है जब एक बड़ी, भीड़भाड़ वाली शॉर्ट-वोलैटिलिटी पोज़िशन, जो कॉन्टैंगो रोल-डाउन बटोर रही होती है और कन्वेक्सिटी बेच रही होती है, किसी शॉक में कवर करने पर मजबूर हो जाती है। यह कवरिंग खुद वोलैटिलिटी की खरीद है, जो फ्यूचर को ऊपर उठाती है, जो और ज़्यादा कवरिंग पर मजबूर करती है। 2018 के एपिसोड ने एक रात में एक इनवर्स VIX प्रोडक्ट को खत्म कर दिया क्योंकि रीबैलेंसिंग का गणित रिफ्लेक्सिव हो गया था। उस मैकेनिज्म का हर घटक ऊपर दिए नंबरों में दिखाई देता है। स्पॉट इतना नीचा है कि शॉर्ट-वोल कैरी आकर्षक और भीड़भाड़ वाला दिखता है। कॉन्टैंगो इतना तीखा है कि रोल-डाउन एक असली आय-स्रोत है, और यही वह चीज़ है जो साइज़ को शॉर्ट की ओर खींचती है। ऊपर की ओर झुकी कॉल स्क्यू और VVIX प्रीमियम दिखाते हैं कि मार्केट का दूसरा पक्ष पहले से ही उस कन्वेक्सिटी के लिए भुगतान कर रहा है जो एक कवर मांगेगा। और 65 कॉल वॉल दिखाती है कि कम से कम एक भागीदार ने ड्रिफ्ट के बजाय डिसकंटिन्युइटी के लिए साइज़ लिया है।
मैं कोई तारीख नहीं बता रहा। जिसने भी डेस्क पर बैठकर इनमें से किसी एक को झेला है, वह ऐसा कभी नहीं करेगा। मैं जो कह रहा हूं वह यह है कि कॉन्फिगरेशन लोडेड है, और इसमें शामिल होने का ईमानदार तरीका लॉन्ग-कन्वेक्सिटी साइड पर है, जिसे 16 के स्पॉट प्रिंट के बजाय 20 के करीब अक्टूबर फ्यूचर्स पर व्यक्त किया जाए, और जिसे इस तरह स्ट्रक्चर किया जाए कि कैटलिस्ट बनने तक कॉन्टैंगो ब्लीड को झेल सके। रिच अपसाइड स्क्यू को फाइनेंस करने वाले कॉल स्प्रेड्स और रेशियो, टर्म-स्ट्रक्चर और स्क्यू कम्प्रेशन का फायदा उठाने वाले कैलेंडर्स, और यह साफ-नज़र स्वीकृति कि कैरी आपके खिलाफ काम करता है, उस दिन तक जब तक वह नहीं करता। यह रिसर्च और एक निजी डेस्क व्यू है, इन्वेस्टमेंट एडवाइस नहीं, लेकिन यही वह नज़रिया है जिसे मैं लेकर चल रहा हूं: मार्केट शांति के लिए प्राइस्ड है और एक ब्रेक के लिए पोज़िशंड है, और ये दो तथ्य ज़्यादा देर तक साथ नहीं रह सकते।
परिशिष्ट: वॉल्यूम का टेल, मैक्रो बैकड्रॉप, और ट्रेड की संरचना
ऊपर दिया गया ओपन इंटरेस्ट मैप स्टैंडिंग पोजीशन है। आज का वॉल्यूम उसमें से गुजरने वाला फ्लो है, और यह टेल हेजिंग से कहीं ज्यादा तात्कालिक किसी चीज़ की ओर इशारा करता है। एक्टिविटी डीप-आउट-ऑफ-द-मनी स्ट्राइक्स के बजाय 27 से 34 रेंज के नियर-टर्म कॉल्स में केंद्रित है।
| कॉल स्ट्राइक | आज का वॉल्यूम | व्याख्या |
|---|---|---|
| 34 | 11,788 | सक्रिय नियर-टर्म अपसाइड |
| 33 | 8,522 | वही क्लस्टर |
| 27 | 8,305 | रेंज का निचला किनारा |
| 19 | 6,441 | फ्यूचर्स के करीब |
20 से 30 का ओपन इंटरेस्ट प्लस 65 वॉल, नियर-ATM डायरेक्शनल पोजिशनिंग थी जो फार-OTM टेल हेजेस के साथ-साथ बैठी थी। आज का वॉल्यूम 27 से 34 रेंज में फ्रेश नियर-टर्म कॉल बाइंग की ओर झुका है। यह बड़ी तस्वीर से मेल खाता है, कॉल कॉन्ट्रैक्ट एक्टिविटी रिकॉर्ड हाई पर रही है, मई तक कॉल वॉल्यूम ईयर ओवर ईयर 36.2 प्रतिशत ऊपर है। डेटा पर एक ईमानदार चेतावनी, मैं जो ओपन इंटरेस्ट और वॉल्यूम पढ़ रहा हूं वह 240 रो के ट्रंकेटेड डेटासेट की पहली 100 रो को कवर करता है, इसलिए हर स्ट्राइक और एक्सपायरी की पूरी चेन डिटेल को बदल सकती है, भले ही यह शेप न बदले।
मैक्रो बैकड्रॉप जो वोल-ऑफ-वोल को बिड रखता है
सेंटीमेंट टेप बताता है कि VVIX फर्म क्यों बना हुआ है जबकि स्पॉट VIX नीचे की ओर ड्रिफ्ट कर रहा है। CNN Fear and Greed इंडेक्स Fear जोन में बैठा है, भले ही आज एक सॉफ्टर-दन-एक्सपेक्टेड CPI प्रिंट पर Nasdaq ने 200 से ज्यादा पॉइंट्स जोड़े हों। यही टेल है, प्राइस राहत में है, पोजिशनिंग नहीं। इसमें वह जियोपॉलिटिकल रिस्क भी जोड़ें जो गया नहीं है, US और Iran के बीच गतिरोध और Strait of Hormuz, और आपके पास एक लाइव टेल है जो हेजर्स को कन्वेक्सिटी के लिए भुगतान कराता रहता है, भले ही कर्व का फ्रंट रिलैक्स हो रहा हो। यह बिल्कुल वही कॉन्फ़िगरेशन है जहां स्पॉट नीचे ड्रिफ्ट कर सकता है जबकि वोल-ऑफ-वोल फॉलो करने से इनकार करता है।
97 दिन के कॉल स्प्रेड या रेशियो की संरचना
अगर व्यू किसी एक तयशुदा इवेंट के बजाय एक रीजीम ब्रेक का है, तो स्ट्रक्चर को एक साथ चार चीज़ों का सम्मान करना होगा, फ्यूचर्स एंकर, स्टीप कॉल स्क्यू, वोल-ऑफ-वोल, और कंटैंगो ब्लीड। यहां मैं हर एक को कैसे फ्रेम करता हूं, सिफारिश के रूप में नहीं बल्कि रीजनिंग के रूप में।
स्पॉट नहीं, फ्यूचर्स से एंकर करें। अक्टूबर एक्सपायरी UX4 के मुकाबले 20.32 के करीब ट्रेड करती है, इसलिए स्ट्राइक्स को 20 के सापेक्ष सेट किया जाना चाहिए, न कि 16.23 के स्पॉट प्रिंट के सापेक्ष। जिस इंस्ट्रूमेंट को आप असल में होल्ड करते हैं, उस पर 20 कॉल एट द मनी है।
आउटराइट के बजाय स्प्रेड को प्राथमिकता दें। कॉल स्क्यू स्टीप और महंगा है, 25, 30 और 35 पर OTM स्ट्राइक्स लगभग 85 से 105 प्रतिशत इम्प्लाइड वोल ले जा रहे हैं। एक वैनिला कॉल स्प्रेड, उदाहरण के लिए 20 लॉन्ग और 25 या 30 शॉर्ट, प्रीमियम आउटले को कम करता है और, अहम बात, ऊपरी लेग पर रिच वोल बेचता है। जब स्क्यू इतना रिच होता है, तो स्ट्रक्चरली स्प्रेड को आउटराइट पर तरजीह मिलती है।
रेशियो लॉजिक, और उसका ट्रैप। क्योंकि अपवर्ड स्क्यू इतना स्टीप है, OTM कॉल्स का ऊंचा रेशियो बेचना, 30 से 40 स्ट्राइक्स पर 1x2 या 1x3 जहां इम्प्लाइड वोल 95 से 112 प्रतिशत चलता है, नेट प्रीमियम को घटा सकता है या पूरी तरह फाइनेंस कर सकता है। पकड़ यह है कि अगर VIX ऊपर गैप करता है तो शॉर्ट स्ट्राइक के ऊपर रिस्क अनकैप्ड है, जो जियोपॉलिटिकल बैकड्रॉप को देखते हुए एक वास्तविक खतरा है। यह फ्री कैरी नहीं है, यह सस्ती एंट्री के भेस में शॉर्ट कन्वेक्सिटी है।
VVIX कॉशन फ्लैग है। 93.53 पर वोल-ऑफ-वोल का मतलब है कि VIX आउटकम्स का डिस्ट्रीब्यूशन चौड़ा है। ऊपरी स्ट्राइक के ऊपर रेशियो शॉर्ट गामा है, ठीक वहीं जहां VVIX-ड्रिवन स्पाइक सबसे ज्यादा नुकसान पहुंचाएगा। अगर रेशियो का इस्तेमाल करना ही है, तो उसे कैप करें, या विंग के रूप में एक फार-OTM लॉन्ग कॉल खरीदें ताकि टेल ओपन के बजाय डिफाइंड हो।
कंटैंगो ही घड़ी है। अगर VIX रेंज-बाउंड रहता है, तो फ्यूचर लगभग 20.32 से घटकर 16 के करीब स्पॉट की ओर रोल करता है, जो पुट सेलर्स को इनाम देता है और समय के साथ नेकेड कॉल बायर को ब्लीड करता है। एक स्प्रेड या कैप्ड रेशियो, आउटराइट लॉन्ग कॉल के मुकाबले उस ड्रैग को कहीं बेहतर तरीके से कम करता है। जब कॉल स्क्यू फ्लैट से रिच है और इम्प्लाइड वोल एलिवेटेड है, तब कॉल स्प्रेड्स आमतौर पर सबसे कारगर अभिव्यक्ति होते हैं।
इनमें से कुछ भी थीसिस को नहीं बदलता। यह उसकी अभिव्यक्ति को तेज करता है। मार्केट शांति के लिए प्राइस्ड है, ब्रेक के लिए पोजिशंड है, और उस व्यू को होल्ड करने का ईमानदार तरीका है अक्टूबर फ्यूचर पर एंकर्ड एक डिफाइंड-रिस्क लॉन्ग-कन्वेक्सिटी स्ट्रक्चर, जिसका साइज इतना हो कि कैटालिस्ट आने तक कैरी को झेल सके। यह अभी भी रिसर्च और एक पर्सनल डेस्क व्यू है, इन्वेस्टमेंट एडवाइस नहीं।
दूसरी तरफ कौन है: डीलर vega इन्वेंट्री
उन हर एक लॉन्ग कॉल पोजीशन का एक सेलर होता है, और वह सेलर डीलर है। यह समझने के लिए कि यह रेजीम कहां टूट सकता है, मुझे यह देखना होगा कि डीलर कॉम्प्लेक्स क्या कैरी कर रहा है। शुरुआत करते हैं पूरे VIX ऑप्शंस बुक के एग्रीगेट ओपन इंटरेस्ट से।
| पक्ष | ओपन इंटरेस्ट | कुल OI में हिस्सा |
|---|---|---|
| कॉल्स | 9,490,700 | 72.6% |
| पुट्स | 3,588,937 | 27.4% |
| कुल | 13,079,637 |
कॉल-टू-पुट ओपन इंटरेस्ट रेशियो 2.64 गुना पर है, यानी एक भारी कॉल-स्क्यूड बुक। VIX के लिए यह स्ट्रक्चरली नॉर्मल है, जहां एंड यूज़र्स टेल हेजेस के तौर पर कॉल्स खरीदते हैं, लेकिन यहां मैग्नीट्यूड मायने रखती है क्योंकि यह तय करती है कि डीलर किस तरफ झुका हुआ है। अगर स्ट्रीट ने उन कॉल्स का बड़ा हिस्सा बेच दिया है, तो स्ट्रीट उस उत्तलता में शॉर्ट है जो बाकी सब के पास है।
| ग्रीक (OI-वेटेड) | कॉल्स | पुट्स | नेट (कॉल्स माइनस पुट्स) |
|---|---|---|---|
| Vega x OI x 100 | 12,416,878 | 6,971,931 | +5,444,946 |
| गामा x OI x 100 | 5,232,971 | 5,603,115 | -370,145 |
यह रहा वह नंबर जो पूरी तस्वीर को नए सिरे से परिभाषित करता है। पूरे VIX कॉम्प्लेक्स में डीलर्स लगभग 5.4 मिलियन यूनिट्स नेट शॉर्ट vega हैं। मार्केट के भारी बहुमत से 2.64 गुना पुट्स के मुकाबले लॉन्ग VIX कॉल्स होने के साथ, डीलर्स दूसरी तरफ बैठे हैं, उन्होंने उस उत्तलता का बड़ा हिस्सा बेच दिया है। शॉर्ट vega का मतलब है कि उन्हें पोजीशन पर पैसा बनाने के लिए VIX का लो बना रहना या गिरना जरूरी है, और इसका मतलब यह भी है कि वे स्ट्रक्चरली किसी भी वोल रैली को बेचने के लिए प्रेरित हैं। यही वह मैकेनिकल सोर्स है उस वोल सप्रेशन का जो स्पॉट को 16 पर पिन रखता है जबकि कर्व 20 प्राइस कर रहा है।
गामा की तस्वीर अलग है, और यही वह टेल है जिसकी मुझे सबसे ज्यादा परवाह है। डीलर्स केवल हल्के से नेट शॉर्ट गामा हैं, माइनस 370,145 यूनिट्स, जहां पुट गामा लगभग पूरी तरह कॉल गामा को ऑफसेट कर रहा है। गामा न्यूट्रैलिटी के करीब होने का मतलब है कि आज डीलर्स को अपनी डेल्टा हेजिंग के लिए स्पॉट VIX का किसी भी दिशा में पीछा करने के लिए मजबूर नहीं होना पड़ रहा। यही वह शांति है। लेकिन यह एक कंडीशनल शांति है। बुक कॉल-हैवी है, इसलिए एक तेज VIX स्पाइक उस गामा प्रोफाइल को तेजी से पलट देती है, और जो डीलर आराम से रैलियां बेच रहा था वह एक ऐसा डीलर बन जाता है जिसे बढ़ते मार्केट में उन्हें वापस खरीदना पड़ता है। एक बड़े शॉर्ट-vega, कॉल-हैवी बुक के ऊपर बैठा नियर-न्यूट्रल गामा स्थिरता नहीं है। यह एक कुंडलित स्प्रिंग है।
वे ताकतें जो वोल को दबाए रखती हैं, जब तक नहीं रखतीं
चार स्ट्रक्चरल ताकतें इस रेजीम को एक साथ थामे हुए हैं, और हर एक इस बात की वजह है कि शांति तब तक बनी रहती है जब तक वह टूट नहीं जाती।
शॉर्ट डीलर vega प्लस स्टीप कंटैंगो एक वोल-सप्रेशन इंजन है। जो डीलर्स शॉर्ट vega हैं उन्हें किसी भी स्पाइक में वोल बेचने के लिए भुगतान मिलता है, जो UX1 के 17.00 से लेकर UX4 के 20.32 तक कंटैंगो को मैकेनिकली मजबूत करता है। पोजीशनिंग और कर्व एक-दूसरे को फीड करते हैं, और नतीजा रियलाइज्ड वोल पर एक लगातार बना रहने वाला डैम्पनर है।
Defined-outcome ETF, जिनके एसेट्स लगभग 90 बिलियन डॉलर हैं, एक लॉन्ग-vega ओवरहैंग जोड़ते हैं। पुट स्प्रेड कॉलर्स और अपसाइड कैप्स स्ट्रक्चर्ड प्रोडक्ट साइड से डीलर को लॉन्ग vega में छोड़ देते हैं, जो VIX कॉल सेल्स से आने वाले शॉर्ट को आंशिक रूप से ऑफसेट करता है। नेट असर यह रहा है कि रिस्क-ऑफ एपिसोड्स के दौरान भी वोल कंटेन्ड बना रहा है, यही वजह है कि अब तक शॉक्स को एम्प्लिफाई करने के बजाय अब्जॉर्ब किया गया है।
फिर भी उत्तलता की बिड असली है। VIX के 16.23 के मुकाबले VVIX का 93.53 पर होना बताता है कि लो स्पॉट के बावजूद एंड यूज़र्स अभी भी उत्तलता के लिए ज्यादा भुगतान कर रहे हैं, जो एक बड़ी आउटस्टैंडिंग कॉल बुक के अनुरूप है जिसे बंद करने के बजाय रोल और उसमें इजाफा किया जा रहा है।
यह शांति महज एक इंडेक्स-लेवल भ्रम है। सिंगल-स्टॉक वोलैटिलिटी ऐतिहासिक रूप से इंडेक्स वोल के मुकाबले ऊंची है, जिसमें QQQ की वन-मंथ इम्प्लाइड वोल SPY के मुकाबले अपने 99वें पर्सेंटाइल के करीब है। इंडेक्स-लेवल की शांति नीचे मौजूद असली डिस्पर्शन को छुपा रही है, और वही डिस्पर्शन है जो स्ट्रक्चर्ड हेजिंग बिड को जिंदा रखता है। साथ ही, ब्रॉड हेजिंग डिमांड कम हो गई है क्योंकि S&P 500 इस साल अब तक करीब 10 प्रतिशत रैली कर चुका है, इसलिए वह नेचुरल पुट बाइंग जो आमतौर पर डीलर बुक को संतुलित करती, सामान्य से पतली है। जो बुक डाउनसाइड पर अंडर-हेज्ड है वह ऐसी बुक है जो आखिरकार हिलने पर ज्यादा तेजी से हिलती है।
डीलर इन्वेंट्री का रेशियो के लिए क्या मतलब है
यह पोजीशनिंग लेयर बदल देती है कि मैं ऊपर के सेक्शन से स्ट्रक्चरिंग चॉइसेज को कैसे पढ़ता हूं।
शॉर्ट vega डीलर्स वोल स्पाइक्स में एक स्ट्रक्चरल सेलर होते हैं, जो किसी भी आउटराइट लॉन्ग-vega पोजीशन के लिए एक असली हेडविंड है। अगर VIX पॉप करता है, तो डीलर का शॉर्ट vega वापस खरीदने वाला फ्लो उनकी रैली बेचने की स्थायी प्रवृत्ति से ऑफसेट हो सकता है। एक कॉल स्प्रेड या एक रेशियो आपके नेट vega को आउटराइट लॉन्ग कॉल के मुकाबले सीमित करता है, जो एक ऐसे रेजीम में सही पोस्चर है जहां स्ट्रीट आपके खिलाफ झुकी हुई है। छोटा नेट शॉर्ट गामा, माइनस 370,145, मुझे बताता है कि डीलर्स आज किसी अस्थिर करने वाली स्क्वीज में नहीं हैं, इसलिए एक अव्यवस्थित हेजिंग कैस्केड शुरू होने के लिए वाकई एक तेज मूव चाहिए होगा। यही फर्क है इस सेटअप और फरवरी 2018 के बीच। फ्यूल मौजूद है, चिंगारी अभी नहीं लगी है।
एक बारीकी है जो रेशियो के खिलाफ जाती है, और मैं इस बारे में ईमानदार रहना चाहता हूं। जब आप रेशियो का ऊपरी लेग बेचते हैं, तो आप ठीक उन्हीं हायर स्ट्राइक्स पर मौजूदा डीलर शॉर्ट-vega में इजाफा कर रहे होते हैं जहां स्ट्रीट पहले से ही शॉर्ट है। आप ठीक उसी पॉइंट पर नाव के भीड़भाड़ वाले हिस्से से जुड़ रहे होते हैं जहां एक VVIX-ड्रिवन स्पाइक सबसे ज्यादा नुकसान करता है। यही वजह है कि अगर रेशियो का इस्तेमाल किया भी जाए, तो फार-OTM विंग ऑप्शनल नहीं है। एक ऐसे मार्केट में जहां डीलर्स 5.4 मिलियन vega शॉर्ट हैं और गामा एक शॉक दूर है पलटने से, डिफाइंड रिस्क ही इस ट्रेड का इकलौता वर्जन है जिसे मैं कैरी करूंगा।
एक ऐसा परिदृश्य है जहां यह पोजिशनिंग हिंसक रूप ले सकती है। अगर कोई वास्तविक टेल इवेंट सामने आता है, कोई भू-राजनीतिक तनाव बढ़ना या कोई क्रेडिट इवेंट, तो शॉर्ट-वेगा डीलर समुदाय एक साथ स्क्वीज़ का सामना करता है। एक रेशियो के लिए यह दोनों तरफ से असर डालता है। यह लॉन्ग लेग पर आपके पक्ष में मूव को बढ़ा देता है, लेकिन साथ ही यह अनकैप्ड शॉर्ट लेग्स पर नुकसान को ठीक उसी समय तेज कर देता है जब डीलर की हड़बड़ी सबसे अव्यवस्थित होती है। 93.53 पर VVIX बाज़ार द्वारा ठीक इसी जोखिम की कीमत लगाना है, और यही वजह है कि मैं ऊपरी स्ट्राइक्स को लालच से नहीं बल्कि सम्मान से देखता हूं।
मेरी पसंदीदा एक्सप्रेशन एक 1 by 2 कैप्ड रेशियो है। एक कॉल खरीदो, दो बेचो, और एक बहुत आउट-ऑफ-द-मनी कॉल विंग के रूप में खरीदो। यह विंग उस अनकैप्ड टेल को न्यूट्रलाइज़ करती है जिसे डीलर शॉर्ट-स्क्वीज़ अन्यथा खोल देता, और यह एक ओपन-एंडेड शॉर्ट-कॉन्वेक्सिटी बेट को एक डिफाइंड-रिस्क स्ट्रक्चर में बदल देती है जो फिर भी अपने अधिकांश प्रीमियम को रिच अपर स्क्यू से फाइनेंस करती है। ऐसे बाज़ार में जहां डीलर्स 5.4 million वेगा शॉर्ट हैं और एक झटके भर की दूरी पर गामा फ्लिप से हैं, वह विंग ही फर्क है एक ऐसी पोजिशन में जिसे मैं तूफान के दौरान थामे रह सकता हूं, और एक ऐसी पोजिशन में जो मुझे थामे रखे।
स्रोत
- All Options Considered, वोलैटिलिटी फोरम सिंगापुर 2026, BI ट्रांसक्रिप्ट, 2 July 2026
- कॉल वॉल्यूम सर्ज ने पुट/कॉल रेशियो को 0.67 तक पहुंचाया, रिसर्च, 17 June 2026
- इन्फ्लेशन रिपोर्ट के बाद Nasdaq ने 200 से ज्यादा पॉइंट्स की बढ़त दर्ज की, Greed इंडेक्स Fear जोन में बना हुआ, न्यूज़, 15 July 2026
- Strait of Hormuz फिर बंद होने के बाद तेल में तेजी, न्यूज़, 15 July 2026
- इनसाइड एक्टिव, ऑप्शन इनकम ट्रेड-ऑफ्स पर Invesco के Burrello, BI ट्रांसक्रिप्ट, 13 July 2026
- द ग्लोबल वोलैटिलिटी पल्स, KOSPI चार्ट्स में टॉप पर, रिसर्च, 12 May 2026
- टैक्टिकल ट्रेडिंग लीवरेज्ड ETF ऑप्शन बूम को बढ़ावा दे रही है, Research, 14 July 2026
- US इक्विटी डेरिवेटिव्स स्ट्रैटेजी, बफरिंग: क्या डिफाइंड आउटकम ETFs वोलैटिलिटी को नया आकार दे रहे हैं, Research, 13 May 2026
- VIX और Nasdaq वोलैटिलिटी के बीच छिपा हुआ डायवर्जेंस स्मार्ट मनी को सतर्क कर रहा है, News, 9 July 2026
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